杀菌剂、除草剂产品销量大幅提升。公司以光气为原料,已形成杀菌剂、除草剂和精细化工中间体3 大类别十多个品种,有6 大主要产品,分别为杀菌剂多菌灵、甲基硫菌灵,除草剂草甘膦、敌草隆,农药中间体氨基甲酸甲酯、磺酰基异氰酸酯,其中多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆产销规模及出口量均居国内同行业前列。
   
杀菌剂产品销量YoY+15.10%,营收7.71 亿元,YoY+19.28%,毛利率提升1.65ppt 至38.79%。2016 年杀菌剂价格总体平稳。除草剂产品销量YoY+53.82%,营收4.19 亿元,YoY+35.95%,毛利率提升7.77ppt至17.88%。2016 年公司草甘膦原药销量大幅增加,草甘膦价格自2016 年3 季度起逐步回升。精细化工(以农药中间体为主)产品营收3.11 亿元,YoY-15.92%,毛利率下滑4.10ppt 至31.64%。
   
环保趋严重塑农药行业生产格局,部分农药品种涨价有望持续。自2016 年4 季度以来,环保趋严导致原料紧缺,部分农药产品价格大幅上涨。2016 年中央环保环保督查行动中,多个省市的工业园被要求整改提升,尤其是环保门槛较低的区域,部分环保不达标的企业已被永久关停,对于农药原药尤其是中间体生产基地和生产企业影响很大。第三批环保核查即将启动,山东、四川、河北等地是农药生产的主要地区,预计部分相关农药品种供应有望持续收缩。以公司农药品种为例,自2016 年10 月至今,多菌灵由3.40 万元/吨累计上涨10%至现价3.74 万元/吨,草甘膦由1.88 万元/吨累计上涨14%至现价2.15 万元/吨,敌草隆由2.80 万元/吨累计上涨14%至现价3.20 万元/吨。
   
增发募投项目丰富产品结构,新兴品种打开成长空间。公司拟非公开发行募资不超过14 亿元,投资建设6个项目。其中东至基地3 个项目:码头工程、热电联产项目、1.5 万吨/年邻苯二胺技改项目;广德基地3 个项目:3000 吨/年吡唑醚菌酯项目、1200 吨/年噁唑菌酮、研发中心项目。吡唑醚菌酯属甲氧基丙烯酸酯类杀菌剂,2014 年销售额10 亿美元,其原药国内专利在2015 年6 月过期,截至2016 年12 月,工信部登记的吡唑醚菌酯原药生产备案厂家为21 家,但是实际可以量产的厂家非常有限,目前市场仍处于供不应求的状态。噁唑菌酮属光气化产品,未来可以替代一部分传统杀菌剂,发展前景良好。
   
农药、光气化新材料两大产业链并举。未来公司将对农药和光气化精细化工中间体两类产品链延伸开发,农药产品开发选择高效低毒的新品种原药、制剂新剂型和生物农药等,光气化精细化工中间体产品选择新农药、医药、新型材料合成的重要中间体。
   
结论:我们预计2017~2019年净利润分别为2.36亿元、3.07亿元、4.34亿元,EPS分别为0.63元、0.82元、1.15元。
   
目前股价对应P/E分别为26倍、20倍、14倍。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
   
风险提示:农药产品价格下滑;环保核查执行力度不及预期;新建产能投放进度不及预期。