2016 年业绩改善明显,基本符合预期。公司发布年报,2016 年营业收入为15.02 亿元(YoY+13.33%),归母净利润1.81 亿元(YoY+39.05%),其中,Q4 单季度实现营业收入3.78亿元(YoY+29.56%,QoQ+11.62%),归母净利润0.36 亿元(同比扭亏为盈,QoQ-20.44%),基本符合我们原先预期。收入增长主因系杀菌剂和除草剂产销量均实现同比上升,部分产品价格同比增长。净利润增长明显系财务费用同比减少1729 万元,营业外收入同比增加1517 万元,资产减值损失减少3688 万元,但同时三费里头,管理费用同比增加6547 万元(占收入比例高达15.9%),主要是环保支出和维修支出增加。2016 年毛利率达到31.48%,同比提升1.04 个百分点,净利率12.06%,同比提升2.23 个百分点。
   
多菌灵产品格局改善,未来价格中枢有望持续上移。多菌灵的行业集中度较高,国内四家占了90%以上产能,由于环保严格化,宁夏地区多菌灵产能预计难以提升负荷,同时蓝丰生化、宁夏新安传统的硫化碱工艺面临工艺整改,一旦产能技改或影响供给的边际,多菌灵有望涨价。同时公司对1.5 万吨/年邻苯二胺进行清洁化技改,向上游延伸自产邻硝基氯化苯,公司多菌灵毛利率中枢有望逐步上移。甲基硫菌灵作为替代品,市场或受多菌灵提振。公司拥有1.8 万吨多菌灵、0.6 万吨替代品甲基硫菌灵,国内产能最大,涨价对公司业绩贡献明显,两者合计每涨价1000 元/吨,增厚利润约10%。
   
除草剂中,草甘膦有望受益库存收益,敌草隆受益甘蔗复苏。受益于海外补库存及国内环保整治,草甘膦产能出清,价格上涨,今年一季度草甘膦价格同比增长明显,草甘膦在2015/2016年计提存货减值充分,目前除草剂库存仍有2.53 万吨(预计主要为草甘膦),我们预期一季度销量同比及环比均有所增长,公司享受库存收益。公司拥有0.8 万吨敌草隆,敌草隆需求主要用于甘蔗,受益糖业及燃料乙醇景气上升,行业正在复苏,敌草隆有望价量齐升。
   
募投项目支撑未来成长性,东至引领公司起航。公司2016 年定增不超过13.99 亿元,主要建设基地为东至子公司,计划新投两大产品(吡唑醚菌酯、噁唑菌酮),三大工程(热电联产、码头项目、研发中心)。根据可研报告,预期满产能新增年利润超过4 亿元,随着项目逐步投产,公司业绩稳定增长,成长性打开,估值中枢有望上修。
   
维持盈利预测,维持“增持”评级。预计公司2017-2019 年营业收入分别为17.70、20.44、26.68亿元,归母净利润分别为2.67、3.46、4.89 亿元,复合增速为39%,当前股价对应PE 为22X/17X/12X,未来三年PEG 仅为0.59 倍。油价及农产品价格低位,行业未来复苏弹性较大,农药景气向上,PE 中枢应在25-30 倍,结合公司业绩成长较快,维持“增持”评级。