环保限制供给,公司产品价格普遍上涨,杀菌剂需求短期波动。受益环保高压,公司主要产品价格甲基硫菌灵+1.95%、敌草隆+48.56%、草甘膦+9.85%,使得18年公司除草剂板块实现营收11.34亿(+44.52%);精细化工板块实现收入3.52亿(+38.28%);杀菌剂板块受到国内需求下滑影响,收入下滑31.36%至5.15亿。近期化工企业事故频发,安全及环保检查力度加大,农药及中间体价格有望高位维持。此外,多菌灵作为上市50年的老产品,全球范围内并未有禁用/限用新规出现、且产品未出现严重抗性,我们认为该产品需求短期不会出现进一步大幅下滑。
   
修理费大幅增加提升管理费用,人民币贬值增加汇兑收益。公司18年期间费用率提高2.11pct至18.08%,主要是管理费用大幅增长所致。18年管理费用较17年增长63.94%,主要是公司为落实安全和环保生产政策,下半年进行大范围检修、增加环保投入所致:修理费1.46亿,较17年增加近7500万。此外,公司财务费用较17年大幅减少,主要因为人民币贬值形成0.59亿汇兑收益。
   
一体化布局逐渐完备,多项目看点十足稳步推进。(1)公司18年固定资产增长31.80%,主要是20wt/a邻(对)硝基氯化苯(一期)、1.5wt/a邻苯二胺技改(一期)、东至热电联产项目、东至码头工程等完工转固所致。邻(对)硝项目补足原药中间体环节、邻苯二胺技改降本增质提升产品附加值、热电联产与码头项目有利于园区成本管控,一体化布局逐渐形成。(2)邻苯二胺技改(二期)预计年中完成、邻(对)硝(二期)预计19年底建成投产;此外,公司18年专用设备增加410.15%,主要是因为1200t/a噁唑菌酮项目加速推进、3000t/a吡唑醚菌酯(一期)启动建设,购买大量设备所致。根据公司披露,噁唑菌酮及吡唑醚菌酯项目全部达产后可分别实现利润1.26/1.22亿。
   
盈利预测、估值及投资评级。安全事故频发,限制供给持续,我们调整公司19-21年净利润分别为6.0/7.2/9.0亿元(19-20年原预测值为5.7/7.6亿元),对应EPS分别为1.28/1.54/1.93元,目前股价对应PE分别为14/12/9倍;结合18XPE水平,给予目标价23.1元,维持“推荐”评级。
   
风险提示:产品价格大幅下滑;项目建设及投产不及预期;环保风险。